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今年上半年，国内财政运行整体呈现“收入承压、支出加力、债务驱动”的特征。从财政部6月20日公布的数据来看，1-5月全国一般公共预算收入同比下降0.3%，税收收入下滑1.6%，但非税收入增长6.2%，反映出税费优惠政策与土地市场疲软的叠加影响。中央收入下降3%，地方收入增长1.9%，央地分化加剧财力结构失衡。支出端则是保持扩张态势，一般公共预算支出增长4.2%，其中教育、社保等民生领域支出增速达6.7%和9.2%，远超基建类支出的负增长。最新数据显示，6月CPI同比上涨0.1%，结束此前连续4个月的下降趋势，消费端出现回暖迹象，尤其工业消费品价格回升明显。这种“紧收入、宽支出”的格局，本质是靠政府债务融资支撑。上半年国债与专项债发行节奏前置，广义财政赤字同比增量创近年新高，为经济托底，注入了一定的动力。
在上述总量特征的基础上，细分来看，以下几个方面值得重点关注。
一是收入结构的分化。从税收来看，1-5月增值税同比增长2.4%，反映出消费复苏对工业生产的正向拉动，尤其零售和制造业回暖带动了流转税增长。个人所得税同比增长8.2%，主要来源于化债资金缓解地方欠薪问题后，居民工资性收入得到缓解，以及资本市场回暖带来的财产性收入提升。不过，企业所得税同比下降-2.5%，反映工业企业利润的修复仍然缓慢、中小企业经营持续承压。而房地产相关税收更是深度萎缩，契税和土地增值税分别暴跌16.2%和16.8%，显示土地财政模式仍在探底过程中，房企现金流紧张持续压制拿地与开发投资。此外，车辆购置税也暴跌22.9%，可以看出新能源车免税政策与传统燃油车需求萎缩共同作用的结果。
值得注意的是，虽然非税收入上半年涨了6.2%，在一定程度上缓解了税收下滑带来的压力，但这种增长主要靠的是国有资源盘活和行政收费这类一次性、政策性手段。当前中国在经济通缩压力未消、PPI持续负增长的背景下，这类收入不太可能持续“撑场面”，也难以成为财政的长期支撑。
二是土地财政放缓依然是当前财政形势中的一大难题。今年1-5月，政府性基金收入同比下降6.9%，其中土地出让收入减少了11.9%，虽然跌幅比2024年有所收窄，但对地方财政的压力依旧不小。地方政府对土地收入的依赖还比较高，而房企受制于现金流紧张，拿地意愿普遍偏弱，导致1-5月房地产开发投资同比降幅扩大至10.7%。土地市场要真正回暖，政策层面的支持依然不可或缺。同时，用于基建等支出的“第二本账”增速仍高达16%，资金主要依赖专项债和特别国债补充。这也折射出，国内财政运作方式的一个关键转变，即从过去的“土地驱动”逐步向“债务驱动”转型。
三是化债和专项债的创新应用，成为当前财政政策的焦点。去年财政部推出的12万亿元化债一揽子方案还在稳步推进，2024年2万亿元的隐性债务置换额度基本用完，2025年同规模置换债也同时启动。上半年，地方再融资专项债用于置换隐性债务的发行额接近1.8万亿元，完成度约90%，缓解了地方的短期流动性压力。更值得关注的是，专项债的投向大幅拓宽，财政部首次明确允许专项债支持土地储备和收购存量商品房改造为保障房，上半年全国此类土储专项债发行规模达1700亿元，为房地产市场提供了新的纾困工具。
此外，专项债首次突破限制投向政府投资基金，如北京发行100亿元专项债注资政府投资引导基金，支持半导体、生物医药等战略性新兴产业。同时，超长期特别国债对“两新”的拉动效果比较显著，1-5月设备工器具购置投资增速达17.3%；国补政策直接带动家电、通讯器材等商品销售额超1.4万亿元，成为制造业升级的推力。
四是政策工具箱的空间。首先，债务额度仍有弹性。2025年政府债限额空间近1.9万亿元，可随时启用。其次，准财政工具蓄势待发，央企扩投资专项债首批5000亿元已启动，包括中国国新、中国诚通这类政策性平台正通过专项债撬动社会资本，预计能带动1.5-2.5万亿元的基建投资，重点投向沿江交通和城市更新等领域。最后，特别国债也有一定的追加可能性。如果下半年出口受外部关税冲击或内需修复不及预期，财政部已明确表态可增发特别国债，无论是用于“三北”工程等重大基建，还是支持地方债务置换，政策响应通道都是畅通的。从国际对比看，我国中央政府杠杆率只有28.9%，明显低于美国的120%和日本的220%，整体财政健康度依然可控，这意味着在必要时完全有空间进一步加杠杆。
五是基建投资将是下半年“稳增长”的重要抓手。今年1-5月国内狭义基建增速5.6%，预计全年升至6%。资金端，专项债剩余2.2万亿元额度、特别国债余量7450亿元将于三季度集中下达，配合超长期特别国债向“两重”项目倾斜，重点支持沿江交通、城市管网、“三北”工程等。项目端，当前正值收官“十四五”、奋进“十五五”的关键节点，102项重大工程必须冲刺，包括汉南长江大桥、西延高铁、福州机场二期这些项目正在密集施工。国家发改委安排的8000亿元“两重”资金已全部分解到1459个项目，覆盖长江生态修复、西部陆海新通道、14万公里城市管网更新等领域。再加上城中村改造和保障房建设持续落地，实物工作量的转化存在一定潜力。
展望下半年，国内财政收入的回暖仍将面临不小阻力。安邦智库（ANBOUND）的研究人员预计，全年一般公共预算收入增速可能会略有下滑，政府性基金收入也有下行压力。受工业品出厂价格持续为负影响，名义GDP增速将受到拖累，预计全年PPI在-2.0%左右。同时，企业利润恢复乏力，叠加房地产市场和出口关税的不确定性，使得税基进一步承压。在支出方面，政府还需要在“稳增长”与“可持续性”之间做好平衡。在相对积极的情况下，全年财政缺口大约在1000亿元。但如果形势趋于消极，缺口可能扩大至2500亿元。因此，需要更好地利用债务限额空间等政策工具，来填补财政资金的空白。
总体来看，2025年下半年财政政策将在“更加积极”基调下，更注重精准性与可持续性。中央层面加大投入的方向已经比较清晰，但地方层面依然面临化债压力和土地收入下滑的问题，亟需通过创新工具来破解。因此，政策之间的协调尤为重要，货币政策保持适度宽松，配合政府债券发行，同时通过结构性工具，把资金引导到新质生产力领域，来对冲地产疲软和外需不振带来的不利影响。如果想要稳住全年GDP增速不跌破5%的底线，财政支出就需要在人口、消费和科技这三篇大文章上持续加力，同时推动税制改革，激发长期发展动能。这不仅是与时间赛跑，更考验在稳增长、强民生与可持续之间的精准平衡。
中国2025年下半年财政政策，将在保持积极发力的同时，更加注重精准与可持续。一方面，将灵活运用债务空间和专项债工具，对冲收入承压和土地财政下滑。另一方面，重点加大人口、消费和科技等领域投入，联动货币政策，推动税制改革，激发市场活力，实现稳增长与防风险的有机统一。如果能在“稳增长”、“强民生”与“可持续”之间拿捏得当，全年GDP增长5%左右的目标，才具备实现的可能性。
